Az elmúlt öt évben a kínai tőzsde látványosan alulteljesített az indiaihoz képest. És ennek nem csupán a lassuló gazdasági növekedés vagy a geopolitikai feszültségek az okai. A befektetői bizalom megingása legalább ilyen fontos tényező volt, és ennek egyik jelképes példája a Jinzhou Port botránya.

Az indiai (kék) és a kínai (piros) tőzsdeindex alakulása. Forrás: Yahoo Finance

A kikötővállalat, amely Északkelet-Kína ipari szívének egyik fő tranzitkapujaként a szén- és acélkereskedelem meghatározó szereplője volt, sokáig biztonságos, kiszámítható befektetésnek számított. A részvényeit vagyonkezelők és kisbefektetők is előszeretettel vásárolták. A jól mutató külcsíny alatt azonban súlyos könyvelési csalások zajlottak. A bevételek jelentős részét mesterségesen felnagyították, összesen 8,6 milliárd jüannal növelve a tényleges számokat. De a pénzáramlás és a kimutatott nyereség sem állt egymással köszönőviszonyban.

A csalás leleplezése után a részvényárfolyam szabadesésben zuhant, a sanghaji tőzsde pedig 2025. július 25-én kivezette a céget a piacról. Ez a döntés világos üzenetet hordozott; a kínai hatóságok hajlandók feláldozni egy stratégiai kikötőüzemeltetőt is a piac integritásának védelmében. A Jinzhou Port esete így nem csupán egyetlen cég botránya volt, hanem az egész kínai tőkepiac arcát változtatta meg. Miközben hosszú távon erősítheti a piac megtisztulását és a szabályozói szigor iránti bizalmat, rövid távon tovább rontotta a hangulatot és növelte a befektetők óvatosságát.

A történet emlékeztet arra, hogy a kínai tőzsde gondjainak gyökere gyakran nem a gazdasági fundamentumokban, hanem a transzparencia és a bizalom törékeny alapjaiban rejlik. És pontosan ez az a terület, ahol India az utóbbi években komoly előnyt szerzett.

Gazdaságpolitika és szabályozási környezet

A Jinzhou Port esete már előrevetítette, hogy a kínai tőzsde problémáinak gyökere nem pusztán az egyedi vállalatok etikátlan magatartásában, hanem a tágabb gazdaságpolitikai és szabályozási környezetben rejlik. Míg Kína a 2010-es években a dinamikus magánszektor és a globális integráció ígéretével csábította a tőkét, az elmúlt években a szabályozási szigor és a politikai beavatkozások aláásták a befektetői bizalmat.

India eközben épp az ellenkező utat járta be. A reformok következetessége és a piacbarát intézkedések új lendületet adtak a tőkepiacainak, és ezzel komoly előnyt szereztek a globális befektetők szemében. Az indiai gazdaságpolitika stabilitása kulcsszerepet játszott abban, hogy a befektetők hosszú távú növekedési történetként tekintsenek az országra. A Modi-kormány által végrehajtott átfogó adó- és munkajogi reformok egyszerűsítették a vállalkozások működését, míg a termelési ösztönző programok konkrétan gyártókapacitások betelepítésére csábították a globális cégeket.

Ezzel párhuzamosan a digitális infrastruktúra forradalma (mint például az Aadhaar azonosítási rendszer, vagy a UPI fizetési platform) nemcsak a pénzügyi inklúziót növelte, hanem gyorsította a belső fogyasztást és javította a termelékenységet is. Mindezek következtében a külföldi közvetlen tőkebefektetések sorra döntötték a rekordokat. Különösen a technológia és a gyártás terén vált vonzóvá az ország, amit a politikai stabilitás és a kiszámítható szabályozói környezet tovább erősített.

Kína eközben egy másik történetet írt. A 2020 végén leállították az Ant Group első nyilvános részvénykibocsátását. Ez azt jelezte a piacnak, hogy a politikai megfontolások felülírhatják a piaci logikát. Ezt követte a technológiai óriások, mint az Alibaba, a Tencent vagy a Didi elleni bírságok és kényszerintézkedések, majd az online oktatási szektor drasztikus korlátozása.

Az események üzenete világos volt. A magánszektor bővülésének új határai vannak, amelyeket nem a piac, hanem a politika szab meg. A kockázati tőkeáramlás és az innovatív fintech cégek növekedése megtorpant, mert a befektetők a szabályozói kiszámíthatatlanság miatt elbizonytalanodtak.

A Covid-járvány idején bevezetett szigorú lezárások és a „Zero-Covid” politika tovább mélyítette a problémát. A belső kereslet és a termelés gyengülése mellett a nemzetközi piacok is elbizonytalanodtak Kína növekedési kilátásaival kapcsolatban. Mindezt tetézte az állami beavatkozás erősödése, amely a vállalati szférát a korábbiaknál nagyobb mértékben rendelte a politikai prioritások alá. A geopolitikai feszültségek, különösen az USA és szövetségeseinek technológiai exportkorlátozásai további bizonytalanságot okoztak.

Az ellentétes gazdaságpolitikai utak ma már a tőkepiacok teljesítményében is látványosan megmutatkoznak. Míg India a reformokkal és a nyitottsággal a növekedésre építő narratívát kínálja, Kínában a befektetők egyre gyakrabban teszik fel a kérdést, hogy mennyire kiszámítható és biztonságos az a piac, ahol a politika ilyen erőteljesen formálja a gazdasági környezetet?

Makrogazdasági teljesítmény és növekedési kilátások

A gazdaságpolitikai különbségek mellett a tőkepiaci teljesítményt meghatározó másik kulcstényező a makrogazdasági környezet. A befektetők végső soron nemcsak a szabályozási kockázatokra reagálnak, hanem arra is, hogy az adott gazdaság mennyire képes tartós növekedést és stabil keresletet biztosítani.

Ebben a tekintetben az elmúlt öt évben India látványos előnyre tett szert Kínával szemben, ami hozzájárult a két ország tőzsdéjének eltérő teljesítményéhez. India a pandémia után gyorsan talpra állt, a GDP-növekedés tartósan 6–7 százalék körül alakult, ezzel a világ leggyorsabban bővülő nagy gazdaságai közé került.

A növekedés motorja a belső fogyasztás volt, amely a lezárások után lendületesen helyreállt, különösen a digitális fizetési rendszerek, a telekommunikációs szolgáltatások és a kiskereskedelmi elektronika terén. A fiatal, bővülő munkaerőpiac demográfiai előnyt biztosított. A fiatalabb háztartások hajlamosabbak költeni, ami stabil keresletet teremtett. A kedvező inflációs és kamatkörnyezet – még a 2022-es sokk idején is viszonylag óvatos monetáris szigorítással – lehetővé tette, hogy a hitelfelvétel és a beruházások ne torpanjanak meg drámaian.

Kínában ezzel szemben a makrogazdasági dinamika megbicsaklott. A Covid-lezárások feloldását követő kezdeti fellendülés 2023-ra kifulladt, és a növekedés 5 százalék alá süllyedt. A legnagyobb tehertétel az ingatlanpiaci válság volt. Az olyan óriásfejlesztők, mint az Evergrande csődje nemcsak az építőipart, hanem az egész gazdaságot megrázta. Az ingatlanpiac összeomlása visszavetette a cement- és acéltermelést, valamint a bútor- és fogyasztási cikkek iránti keresletet is. A helyi önkormányzatok, amelyek jelentős bevételhez jutottak a földértékesítésekből, hirtelen forráshiánnyal szembesültek, ami fiskális megszorításokra és a fejlesztések leállítására kényszerítette őket.

A lassulás társadalmi dimenzióban is súlyos következményekkel járt. 2024-re a fiatalok munkanélküliségi rátája meghaladta a 20 százalékot, ami nemcsak a társadalmi elégedetlenséget növelte, hanem a belső keresletet is gyengítette. A háztartások általában is hajlamosabbak lettek a megtakarításra, ami szembement a fogyasztásvezérelt növekedési modell igényeivel.

A befektetői hangulat számára mindez kulcsfontosságú. India esetében a fiatal népesség és a fogyasztás ereje azt a benyomást kelti, hogy a növekedés hosszú távon is fenntartható, így a részvénypiac a jövő ígéretét hordozza. Kínában viszont a lassuló növekedés, az ingatlanválság multiplikátor hatása és a belső kereslet gyengesége azt sugallja, hogy a korábbi modell kifulladt, és a gazdaság nehezebben térhet vissza a korábbi dinamikához.

Geopolitikai környezet és globális ellátási láncok átrendeződése

A makrogazdasági különbségek mellett a geopolitikai környezet is kulcsszerepet játszik abban, miért teljesített India tőzsdéje az elmúlt öt évben jobban, mint a kínai. A befektetők számára ugyanis nemcsak a növekedési kilátások, hanem a geopolitikai kockázatok és az ellátási láncok biztonsága is meghatározó.

A Jinzhou Port ügye és az ingatlanválság Kínában már korábban is a bizalom törékenységére figyelmeztetett, de a globális kereskedelmi térkép átrendeződése tovább erősítette az India felé történő tőkekiáramlást.

Az egyik legfontosabb trend a „China+1” stratégia térnyerése volt. A nyugati és japán multinacionális vállalatok a geopolitikai kockázatok mérséklése érdekében igyekeztek csökkenteni a kínai gyártási kapacitásoktól való függőséget, és alternatív helyszíneket kerestek. India az elmúlt években e folyamat egyik legnagyobb nyertesévé vált. A Foxconn, az Apple egyik legfontosabb beszállítója, jelentős beruházásokkal építette ki indiai termelési bázisát, és olyan cégek, mint a Samsung vagy más elektronikai gyártók is követték. Ez a trend nemcsak új munkahelyeket teremtett, hanem a tőkepiacokon is optimizmust keltett, mert azt jelezte: India integrálódik a globális értékláncok magasabb hozzáadott értéket képviselő szegmenseibe.

India geopolitikai helyzetét tovább erősítette, hogy képes volt lavírozni a nagyhatalmak között. Miközben szorosabb gazdasági kapcsolatokat ápolt az Egyesült Államokkal és az Európai Unióval, fenntartotta energiaimportját Oroszországból, és elkerülte a szankciók kockázatát. Ez a kiegyensúlyozott diplomáciai stratégia hozzájárult a tőkebeáramlás fenntartásához, különösen a gyártás és az informatikai szolgáltatások területén. Az erős szoftver- és üzletiszolgáltatás-export stabil devizabevételeket biztosított, tovább csökkentve India külső sérülékenységét.

Kínában ezzel szemben a geopolitikai feszültségek súlyos teherré váltak. Az Egyesült Államok és szövetségesei által bevezetett technológiai exportkorlátozások, különösen a fejlett félvezetők és mesterséges intelligenciához szükséges technológiák terén, jelentősen megnehezítették a kínai vállalatok fejlődését. Bár a kínai cégek, mint a Huawei vagy a Tencent, igyekeztek házon belüli fejlesztésekkel helyettesíteni a kieső importot, ez lassította az innovációt és növelte a költségeket.

A Tajvan körüli katonai feszültségek és a kereskedelmi háborúk miatt a befektetők egyre nagyobb geopolitikai kockázati prémiumot követeltek a kínai eszközökért. Ez a magasabb kockázatérzékenység különösen a külföldi tőkebeáramlást fékezte, olyannyira, hogy 2023-ban először fordult elő, hogy a külföldi tőke nettó kiáramlása történt Kínából.

Az ellátási láncok részleges áthelyezése Indiába, Vietnamba és más délkelet-ázsiai országokba szimbolikus fordulópontot jelentett: a globális iparvezetők elkezdtek más piacokat tekinteni a jövő biztosabb bázisának.

Ez a geopolitikai eltolódás közvetlenül befolyásolta a tőkepiacokat is. India a diverzifikáció és a stabil kapcsolatrendszer előnyeit élvezte, ami erősítette a részvénypiaci növekedési narratívát. Kína viszont, amely évtizedeken át a globalizáció legnagyobb nyertesének számított, fokozatosan elveszítette azt a pozíciót, amely a külföldi befektetők számára magától értetődő célponttá tette.

Piaci struktúra és befektetői hangulat

A tőkepiac teljesítményét nem csupán a gazdasági fundamentumok és a geopolitikai környezet alakítják, hanem az is, hogyan viselkednek maguk a befektetők. Az elmúlt öt évben India és Kína ezen a téren is élesen eltérő pályán haladt, és ez a különbség tovább erősítette a két tőzsde közötti teljesítménybeli szakadékot.

Míg Indiában a belső befektetői bázis és az optimizmus hajtotta az árfolyamokat, Kínában a külföldi tőke kivonulása és a bizalmi válság bénította a piacot. Ez a befektetői hangulatbeli eltérés jól illeszkedik a Jinzhou Port által szimbolizált bizalmi megingáshoz, és megmutatja, hogy a tőzsdei teljesítmény sokszor pszichológiai, nem pedig kizárólag gazdasági kérdés.

Indiában a tőzsde egyik legfontosabb támasza az elmúlt években a hazai befektetői bázis volt. A nyugdíjalapok és a lakossági kisbefektetők (különösen a fiatal középosztály) stabil keresletet biztosítottak a részvények iránt. 2021 és 2024 között meredeken nőtt a Demat számlák száma, vagyis egyre több indiai háztartás lépett be a részvénypiacra. Ez a belső kereslet tompította a külső sokkok hatását, és hozzájárult ahhoz, hogy az indiai tőzsde ellenállóbb maradjon a globális pénzügyi hullámzásokkal szemben.

A „következő Kína” narratíva, amely India növekedését a 2000-es évek Kínájához hasonlította, tovább erősítette az optimizmust, különösen a technológiai, pénzügyi és fogyasztói szektorban. Az IPO-k hulláma új, innovatív vállalatokat hozott a piacra, növelte a piaci kapitalizációt, és friss tőkét vonzott a helyi részvényekbe.

Kínában eközben fordított folyamat játszódott le. A szabályozási szigor, a geopolitikai kockázatok és a gazdasági lassulás miatt a külföldi befektetők egyre nagyobb számban csökkentették kitettségüket a kínai részvényekben. A kockázati prémium emelkedése miatt a befektetők magasabb hozamot vártak el, amit a lassuló gazdaság és a megrendült bizalom nem tudott biztosítani, így az árfolyamok tartósan nyomás alatt maradtak. A piaci szerkezetet különösen súlyosan érintette az ingatlan- és a pénzügyi szektor gyengélkedése, hiszen ezek hagyományosan a kínai tőzsde súlyos komponensei. A bizalmi válságot tetézte a technológiai óriások tartós értékvesztése. Az Alibaba, a Tencent és a Meituan árfolyama jóval a 2020 előtti csúcsok alatt ragadt, ami nemcsak a befektetői hangulatot rombolta, hanem a kínai részvénypiac egészének kapitalizációját is csökkentette.

A két ország közötti különbség tehát önmagát erősítette. Indiában a stabil belső kereslet és a pozitív növekedési narratíva vonzotta a tőkét, Kínában viszont a befektetők tömeges kivonulása és a megrendült bizalom tartotta alacsonyan az árfolyamokat.

Devizapiaci és pénzpolitikai tényezők

A befektetői bizalom és a piaci hangulat mellett a devizapiaci és pénzpolitikai környezet is döntően befolyásolta, miért maradt el a kínai tőzsde teljesítménye India mögött az elmúlt öt évben.

A Jinzhou Port-ügy által jelzett bizalmi válság és a geopolitikai feszültségek nem önmagukban, hanem a pénzügyi feltételeken keresztül is éreztették hatásukat. A tőkebeáramlás és a részvénypiaci árfolyamok érzékenyen reagáltak a devizakockázatokra és a jegybanki politikára.

India számára előnyt jelentett a rúpia viszonylagos stabilitása. Bár a pandémia utáni globális bizonytalanság és az amerikai kamatemelések miatt az indiai deviza is gyengült, a folyamat fokozatos és kiszámítható maradt. Az indiai jegybank hiteles és fokozatos kamatemelési ciklust vitt, amely egyszerre fékezte az inflációt és fenntartotta a hozamvonzó képességet a külföldi befektetők számára. A devizakockázat kezelhetőbbnek tűnt, így a rövid távú ingadozásokat a globális alapok hajlandók voltak elviselni a hosszú távú indiai növekedés ígéretéért.

Ezzel szemben Kína a devizapiac terén is bizalomvesztéssel küzdött. A gazdasági lassulás és a tőkekiáramlás nyomást gyakorolt a jüanra, amely időszakonként jelentősen gyengült a dollárral és más vezető devizákkal szemben. A gyengülő jüan csökkentette a külföldi befektetők számára a kínai eszközök reálhozamát, hiszen a deviza leértékelődése felzabálta a helyi piacon elért nyereség egy részét. Ez a devizakockázat különösen azoknak a befektetőknek volt riasztó, akik alacsony hozamú, de stabil fejlett piaci alternatívákhoz szoktak.

A kínai jegybank korlátozott mozgástérrel rendelkezett. A belső kereslet gyengesége miatt ugyan kamatvágásokkal próbálta ösztönözni a gazdaságot, de ezek nem tudták jelentősen fellendíteni a beruházásokat, miközben a jüanra nehezedő nyomást fokozni látszottak. A tőkekiáramlás mérséklésére bevezetett szigorúbb tőkekorlátozások tovább rontották a külföldi befektetők hangulatát, hiszen a piac szabadságának csorbulása a bizalom újabb rétegét bontotta le.

Ez a különbség a devizapiaci környezetben és a jegybanki politikában szervesen kapcsolódott a tőkepiacok teljesítményéhez. India stabilabb, nyitottabb és hitelesebb pénzpolitikai keretrendszere azt az üzenetet közvetítette, hogy a befektetők számíthatnak a piac működésének kiszámíthatóságára, még volatilis külső környezetben is. Kína viszont, ahol a jüan gyengülése és a tőkekorlátozások a külföldi tőke számára a kockázati prémium emelkedését jelentették, nem tudta ellensúlyozni a geopolitikai és makrogazdasági bizonytalanságokat.

Elmondhatjuk tehát, hogy a devizapiaci és jegybanki bizonytalanság a befektetői döntéseket is átalakította. A külföldi alapok India felé fordultak, ahol a stabilabb deviza és a kiszámíthatóbb monetáris politika csökkentette a kockázatot, még ha a rövid távú hozamok nem is voltak mindig magasabbak.

Ez a bizalmi különbség ismét rámutatott arra az alapvető tanulságra. A tőkepiacok hosszú távú teljesítményét a befektetők jövőbe vetett hite formálja. Ahol ez a hit megrendül, ott a tőke könnyen másfelé áramlik.

Összegzés

Az elmúlt öt év története azt mutatja, hogy a tőkepiaci teljesítmény mögött sokkal több áll, mint pusztán a GDP-növekedés. A kínai tőzsde alulteljesítése és az indiai piac előretörése a bizalomról szólt. Arról, hogy a befektetők mennyire hisznek a szabályok stabilitásában, a gazdaságpolitikai irányvonal következetességében, a pénzügyi piacok tisztaságában és a deviza kiszámíthatóságában.

A Jinzhou Port-ügy szimbolikus jelként mutatta meg, mennyire törékeny ez a bizalom, míg India példája arra emlékeztet, hogy a piacbarát reformok, a kiszámítható pénzpolitika és a geopolitikai lavírozás képesek új tőkét és lendületet vonzani.

A befektetők nem csupán hozamot, hanem kiszámíthatóságot keresnek. Ahol a jövőt átláthatónak látják, oda irányítják a tőkét. A következő években a kérdés az lesz, hogy vajon Kína képes lesz-e helyreállítani a bizalmat, vagy a globális befektetők India felé fordulása tartós trenddé válik.

A cikk szerzője Sebestyén Géza, az MCC Gazdaságpolitikai Műhelyének vezetője, a BCE egyetemi docense