Öt hónappal ezelőtt, tavaly november 17-én jelentette be a kormány, hogy mégis igénybe venné az Európai Bizottság és a Nemzetközi Valutaalap (IMF) pénzügyi segítségét, egy elővigyázatossági jellegű hitelkeretet.

A 2008 őszi hitelmegállapodás megkötésének gyorsaságából kiindulva, a magyar kormány megfelelő tárgyalási készsége mellett, a megegyezés reálisan tavaly év végére létrejöhetett volna, azaz az idei évet már a "védőháló" biztonságában kezdettük volna. Ehhez képest most ott tartunk, hogy még a hitelkeretről szóló hivatalos tárgyalások lehetséges kezdési időpontja sem ismert.

A vitás ügyek elhúzódó rendezése miatt február közepe óta érezhetően bizonytalanabbá vált a befektetői közösség a magyar piacok irányába, a forint a 285-290 közötti zónából fokozatosan 300-ig gyengült az euróval szemben, a magyar állampapírpiaci hozamok újra emelkedőben vannak, a hosszabb futamidejű kötvények hozama újra kilenc százalék körüli magasságban mozog.

Õsszel már szoríthat a cipő

Januárban úgy tűnt, hogy mérsékelten kedvezőtlen forgatókönyvek esetén valamikor a nyári hónapokban apadhatna kritikusan alacsony szintre az állam likvid forintalapú pénztartaléka, ami felvetné a sürgős EU/IMF-megállapodás kényszerét, ellenkező esetben az államcsőd lehetőségét.

Az elmúlt három hónapban azonban, kifejezetten kedvező nemzetközi befektetői környezet mellett, az Államadósság Kezelő Központ (ÁKK) a különböző futamidejű állampapír aukciókon nagyjából a tervezett mennyiséget tudta bevonni a lejáró adósságelemek és az államháztartási hiány finanszírozására - írta elemzésében Weinhardt Attila.

Emiatt továbbra is jó külpiaci légkört és a Magyarország irányába megmaradó befektetői türelmet feltételezve egy esetleges kritikus pénzügyi helyzet időben elvileg három hónappal későbbre, nagyjából az év végére tolódott. Ez azonban, két ok miatt, még a külföldi tényezőktől - például a spanyol helyzettől - eltekintve sem jelenti azt, hogy a helyzetünk érdemben javult volna.

Egyrészt továbbra is igaz, hogy megállapodás hiányában a magyar gazdaságpolitika iránt tartósan fennmaradhat a bizalmatlanság, ami az állampapír hozamainkat, illetve a csődkockázati árazást feltehetően fokozatosan egyre magasabbra tornászná, egyre inkább visszafogva a forintalapú és ellehetetlenítve (a fenntartható kamatszinten történő) devizaalapú állampapírpiaci forrásbevonási lehetőségeket.

A piaci nyomás fokozódása egyre inkább elvezethet ahhoz a szélsőséges forgatókönyvhöz (teljes állampapírpiaci "befagyás"), ami három-négy hónap alatt lenullázná az állam likvid tartalékait. Minél inkább a kedvezőtlen piaci helyzet felé haladunk tehát, annál inkább előbbre jöhet időben a kritikus állami pénzügyi helyzet.

Másrészt, a július-szeptemberi időszakban viszonylag kisebb, majd októberben és novemberben nagyobb törlesztési kötelezettségekkel néz szembe az állam (kötvények és IMF-hitel). Ezek a közelgő lejáratok egyre inkább kiválthatják a befektetők aggodalmait az állam pénzügyi helyzete, kilátásai miatt, felerősítve a fenti pontban már bemutatott kedvezőtlen piaci folyamatot.

A fenti két ok alapján az EU/IMF-megállapodás lehetséges időpontjának az elemző szeptember végi-október eleji időszakot választotta, és ennek alapján számszerűsítette a különböző forgatókönyvek állami kamatkiadásokra gyakorolt potenciális hatását.

Közel 100 milliárdot dobnánk ki az ablakon

Mekkora lehet az állam extra kamatterhe amiatt, hogy az év eleje helyett csak a harmadik negyedév végén jutunk hozzá az EU/IMF hitelkerethez? Kormányzati megszólalásokkal és a román tapasztalatokkal összhangban feltételezhető, hogy az állampapírpiaci hozamokra érezhető leszorító hatással járna önmagában az, hogy van egy ilyen "védőhálója" az országnak. Az ugyanis egyfajta garancia lenne a befektetők számára, hogy a gazdaságpolitika növekvő kiszámíthatóság mellett működik és csökkennének az államcsőd kockázatai is az elérhető pénztartalékok miatt.

A két forgatókönyv közötti különbség mintegy 96 milliárd forintot (havi bő tízmilliárd forintot) tenne ki. Azaz ennyivel több kamatot kellene majd kifizetnie az államnak a január-szeptember között kibocsátott forintalapú állampapírokra annál, mint ha már január eleje óta "zsebben lenne" az EU/IMF-megállapodás.

Szuverenitás és megszorítások

A számításokból és a különböző forgatókönyvek elemzéséből a Portfolio.hu elemzője szerint három következtetés is levonható. Ha a kormány már figyelembe vette az elmúlt időszakban megemelkedett állampapírpiaci hozamkörnyezet kamatkiadásokat, illetve államháztartási hiányt növelő hatását, és ebből vezette le a most tervezett 140 milliárd forintos újabb költségvetési megszorító csomagot, akkor ezt a mértékű kiigazítást könnyen "meg is spórolhatná" egy nagyon gyors EU/IMF-megállapodás megkötésével.

Ez egyébként a 2013-tól mutatkozó költségvetési lyukakat is jelentősen csökkenteni tudná, így a legújabb adórendszerbeli ötletek végrehajtása helyett az eddigi átalakítások "finomhangolására" is több idő jutna. A kamatkiadásokon elérhető, láthatóan jelentős spórolás rávilágít arra is, hogy (kormányzati retorikát használva) a szuverenitásért folytatott küzdelmünk során súlyos árat fizethetünk - akár százmilliárdokkal nagyobb megszorítások formájában.