Alan Greenspan 1926. március 6-án született New York Washington Heights negyedében, Herbert Greenspan romániai zsidó származású apa és Rose Goldsmith magyar zsidó származású anya gyermekeként. 2026. június 22-én halt meg Washingtonban, Parkinson-kórhoz kapcsolódó szövődmények miatt, 100 éves korában.

Életében volt valami valószerűtlen ritmus. Jazzklubokból indult, és Ayn Rand nappaliján keresztül jutott el a Federal Reserve mahagóniasztaláig. 1987. augusztus 11. és 2006. január 31. között, csaknem húsz éven át a világ legnagyobb gazdaságának kamatáról döntött, majd 2008-ban egyetlen mondattal saját korának hitrendszerén ütött rést.

A jazzklubból a jegybankba

Alan Greenspant fiatalon még nem a monetáris politika, hanem a zene vonzotta. Klarinéton és szaxofonon játszott, a Juilliardban tanult, majd Henry Jerome zenekarában kereste a helyét. A későbbi Fed-elnökből könnyű utólag márványszobrot faragni, de az első jelenet inkább füstös klubba kívánkozik.

Sovány, fegyelmezett fiatalember volt, aki már ekkor fejben számolt, statisztikákat jegyzett meg, ritmusokat bontott elemeire. A jazzben az improvizáció nem szabadosság, hanem rend a bizonytalanságban. Greenspan későbbi pályáján ugyanezt kereste a gazdaságban.

Az 1950-es években másik klubba került, Ayn Rand szellemi körébe. Rand a piacot morális intézményként látta, nem egyszerű cseremechanizmusként. Greenspan 1966-ban „Gold and Economic Freedom” címmel írt esszét, amelyben az aranyat és a gazdasági szabadságot szorosan összekapcsolta. Ebből a hitből később sokat engedett a gyakorlatban, de az alaphang megmaradt. A piac nála az információs rend megtestesülése volt.

A 2008-as válság ezért nem pusztán szakpolitikai kudarc volt számára, hanem világnézeti szakítópróba. A szaxofonosból közgazdász lett, a Rand-kör tagjából pragmatikus jegybankár, de a két fiatal kori lecke végig ott maradt benne. Végig kereste a ritmust, és hitt a rendben.

Az amerikai gazdaság szerelője

Greenspan nem egyetemi elefántcsonttoronyból érkezett az amerikai jegybankhoz. 1954-ben William Townsenddel tanácsadó céget alapított, és évtizedeken át vállalatok, iparágak, rendelésállományok, készletek, szállítási folyamatok adatait elemezte. A makrogazdaságot nem nagy táblázatként látta, hanem gépként, amelyben minden alkatrésznek megvan a helye.

Az 1990-es években ez a módszer különösen sokat ért. Az amerikai gazdaság gyorsult, a munkanélküliség süllyedt, az infláció mégsem lőtt ki a Phillips-görbe régi reflexei szerint. Greenspan azt gyanította, hogy az informatikai beruházások, a készletgazdálkodás és a vállalati szervezés javulása termelékenységi fordulatot hozott, csak a statisztika késve fogja fel.

Ez szakmai bátorságot igényelt. Ha téved, akkor a Fed elkésik a kamatemeléssel. Ha igaza van, a túl korai szigorítás megfojtja a növekedést. A 1991 márciusától 2001 márciusáig tartó amerikai expanzió egyik legnagyobb tanulsága éppen az volt, hogy az alacsony munkanélküliség nem mindig jelez inflációs kockázatot, néha csak a termelékenység növekedését jelenti.

Azonnali tűzkeresztség

Greenspan 1987. augusztus 11-én lett a Federal Reserve elnöke. Október 19-én a Dow Jones Industrial Average 22,6 százalékot zuhant egyetlen kereskedési napon. Egy frissen kinevezett jegybankelnök számára ennél keményebb beavatás aligha képzelhető el.

A piacokon nem egyetemi vita zajlott, hanem pánik tombolt. Mindenki azt találgatta, hogy ki tud fizetni, és ki nem. A Fed másnap rövid közleménnyel jelezte, hogy kész likviditással támogatni a gazdasági és pénzügyi rendszert. A mondat hatása életmentő volt.

Greenspan rájött, hogy nem kell minden bankot külön megmentenie, elég jelezni, hogy a pénzügyi rendszert nem hagyja magára. A központi bank végső hitelezői szerepe Bagehot óta ismert elv. Válságban likviditást kell adni jó fedezetre, büntetőkamat mellett.

Greenspan értette, hogy a Fed nemcsak a kamatlábakat mozgatja, hanem a piaci pánikrohamokat is tudja kezelni. Később a termelékenységi vitában a statisztikai bizonytalanságot kezelte magabiztos kommunikációval. 1987-ben gyorsnak kellett lennie, az 1990-es években türelmesnek. Mindkettő fontos jegybankári erény.

A mondat, amelyet utólag értettek csak meg

1996. december 5-én Greenspan feltette a kérdést, hogy honnan tudjuk, mikor emeli az irracionálisan túlzó optimizmus (irrational exuberance) indokolatlanul magasra az eszközárakat. A szakmai hátteret a tőzsde megállíthatatlannak tűnő szárnyalása adta.

A piacok értették a célzást, a sajtó megtalálta a korszak jelszavát, a befektetők pedig újabb leckét kaptak abból, hogy egy jegybankár mellékmondata is meg tudja rángatni az árfolyamokat. Greenspan beszédmódja híresen homályos volt, de itt a homály pontosabbnak bizonyult, mint sok elemzői jelentés.

Ám figyelmeztetése nem állította meg a mániát. A Nasdaq csak 2000 márciusában tetőzött. Hogy a buborék mekkorára fújódott, azt jól mutatja, hogy az index a következő nagyjából két évben értékének közel háromnegyedét elveszítette. A Fed 1999 és 2000 között szigorított, de Greenspan nem akarta tűvel kiszúrni a lufit.

Logikája az volt, hogy a jegybank valós időben ritkán tudja biztosan, hogy valódi innovációt vagy pénzügyi buborékot lát. Ha túl korán emel kamatot, az munkahelyeket és beruházásokat ölhet meg. Ha viszont túl későn, akkor az eszközárak még jobban elszállnak.

Az „irrational exuberance” ezért lett Greenspan pályájának egyik legfontosabb mondata, egyben az egyik legkellemetlenebb emléke. Látta az irracionális folyamatokat, nevet is adott ennek, de az őrületet így sem tudta megállítani.

A nem annyira láthatatlan mentőöv

A „Greenspan put” nem egy hivatalos program volt, hanem a piac vélekedése. A befektetők egy része úgy érezte, hogy nagy baj esetén a Fed biztosan segít majd. Kamatot vág, likviditást nyújt, vagy legalább olyan üzeneteket küld, amelyek tompítják az esést.

A hasonlat az opciós nyelvhasználatból jött. Egy ilyen monetáris politika ahhoz hasonló, mintha lenne egy láthatatlan biztosítása a piacoknak esés esetére. A pénzügyek tudománya az ilyen biztosítást put opciónak hívja.

Greenspan 1987-es lépései adták a hit alapját, mely 1998-ban, a Long-Term Capital Management megmentésekor újabb táptalajt kapott. A fedezeti alapban hiába dolgoztak Nobel-díjas közgazdászok, a hatalmas tőkeáttétel és az orosz válság után széteső korrelációk bedöntötték azt.

A New York Fed közreműködésével 14 bank és brókercég 3,6 milliárd dolláros magánmentő csomagot szervezett az LTCM-nek. A Fed nem adott saját pénzt, de a telefonhívások súlya önmagában is elég volt. Rövid távon ez professzionális tűzoltás volt, segített elkerülni a kényszerértékesítést és a pánikot. Hosszú távon azonban komoly veszélyeket rejtett.

Ha ugyanis a piac azt látja ebből, hogy a jegybank mindenképpen kimenti a nagy szereplőket, akkor túl magas kockázatokat vállalhatnak. Ezt hívjuk erkölcsi kockázatnak. Greenspan sikerei így lassan sötét árnyékot növesztettek.

Derivatívák a sötétben

Az 1990-es évek végén Brooksley Born, a CFTC vezetője az OTC derivatívapiac átláthatatlansága miatt aggódott. A piacon több ezer milliárd dolláros ügyleteket kötöttek, gyenge átláthatósággal és kevés felügyeleti rálátással. Born attól tartott, hogy a sötétben gyorsan növő piac rendszerkockázatot hordozhat.

Greenspan, Robert Rubin, Lawrence Summers és Arthur Levitt viszont attól tartottak, hogy a piac szigorúbb szabályozása jogi bizonytalanságot okozna, és nehezítené a pénzügyi innovációkat. Akkor úgy tűnt, hogy nekik van igazuk. A tőzsde emelkedett, a kockázatok kezelhetőnek tűntek, és az intézmények önérdeke is elegendő szabályozó erőnek látszott.

2008. október 23-án Greenspan a kongresszus előtt már más húrokat pengetett. A pénzügyi válság után azt mondta, hibát talált abban a világképben, amely a hitelezők önérdekétől várta a részvényesi tőke védelmét.

Greenspan persze nem lett hirtelen a kiterjedt állami szabályozás híve. És a 2008-as válság kialakulásáért sem lehet egy személyben felelőssé tenni. A subprime hitelezés, az értékpapírosítás, a túlzott tőkeáttétel, a hibás ösztönzőkkel működő hitelminősítők és a globális megtakarítási többlet együtt fújták a modern pénzügyi történelem egyik legnagyobb buborékát.

Amikor leállt a zene

Greenspan 2006. január 31-én távozott a Fed éléről. Öröksége csaknem két évtizeden át volt viták tárgya. Egyesek szerint ő volt a Maestro, aki átvezette Amerikát 1987-en, 1998-on és a kilencvenes évek fellendülésén. Mások szerint túlságosan hitt a piacban, és alábecsülte a pénzügyi rendszer belső kockázatait.

Alan Greenspan gyakran meghallotta a gazdaság finom zörejeit, ám néha süket maradt a rendszerkockázatok fortissimójára. A jazzben a szünet is a zene része. Greenspan örökségében a legfontosabb szünet talán éppen az volt, amikor 2008-ban leállt a zene, és a csöndben mindenki számára nyilvánvalóvá vált, hogy a piac önszabályozásába vetett hit naiv volt.

A szerző Sebestyén Géza, a BCE docense és az MCC Gazdaságpolitikai Műhelyének vezetője