Villámkrach a villamoson

November 21-én, pénteken egy ismerősöm hitetlenkedve nézte a telefonját. A kijelzőn felvillant egy push-értesítés: „Bitcoin crashes under $90K as death cross creates extreme fear sentiment.” A világ első kriptopénzének grafikonja egyetlen meredek lejtőt mutatott.

A néhány hete még 125 ezer dollár fölött is járó árfolyam gyorsan 84 ezer alá esett. De még ez sem volt a mélypont. Aznap 81 ezer dollár alatt is járt az árfolyam.

Magyar befektetőknek még drámaibb a helyzete. Az október elején még 42 millió forint környékén járó Bitcoin azon a pénteken 27 millió forint alatt is járt. A befektetés az értékének több mint harmadát veszítette el kicsivel kevesebb mint 2 hónap alatt.

Vámháború, vámpírpiac

Az első nagy csapás nem a blokkláncon, hanem a Fehér Házból érkezett. Október elején Donald Trump bejelentette, hogy az Egyesült Államok további 100 százalékos vámot vet ki a kínai import nagy részére, és szigorú exportkorlátozásokat tervez a kritikus szoftverekre és technológiákra. Ez a mondat első hallásra külpolitikai hírnek tűnik, de a befektetőket is megijesztette, hiszen drágább globális ellátási láncokat, nagyobb bizonytalanságot, erősebb recessziós félelmeket jelent.

A reakció gyors volt. A részvénypiacok, különösen a technológiai szektor látványosan lefordult, a kockázatos eszközökben pedig általános „risk-off” hangulat alakult ki. A kriptó pedig a világ egyik legkockázatosabb eszköze.

A Bitcoin tehát ebben a helyzetben úgy viselkedett, mint egy magas kockázatú, technológiai sztori. Amikor a világgazdasági hőmérő lehűlt, a kriptobefektetők is fázni kezdtek. Bár a narratíva még mindig arról szól, hogy az első kriptopénz egyfajta digitális arany, ám a valóság azt mutatja, hogy sokkal inkább a kockázati étvágy hőmérője.

Kriptopiac szteroidon

A lejtmenet másik okát a tőkeáttételben kell keresni. Ennek az a lényege, hogy a befektető nemcsak a saját pénzével fogad, hanem hitelt is vesz fel ehhez. Így persze a potenciális nyereség és a veszteség is nagyobb lesz. 2025 őszére a kriptopiac tőkeáttétele történelmi csúcsra ért. Egy Coindesk-elemzés szerint a harmadik negyedév végére a DeFi-hitelezés és a derivatív tőzsdék együtt olyan szintű kriptofedezetű adósságállományt hordtak a hátukon, amilyenre korábban nem volt példa.

Október 10–11-én a piac átélte története legsúlyosabb likvidációs hullámát. Az esés és a tőkeáttétel együtt több befektető saját tőkéjét felzabálta. Egyes források szerint körülbelül 19 milliárd dollárnyi tőkeáttételes pozíciót zárt le kényszerrel a rendszer 24 órán belül.

Ez a folyamat ráadásul öngerjesztő. Először egy nagy eladó dobja piacra a készletét, aminek hatására az ár hirtelen esik. Az árfolyamesés miatt a tőkeáttételes vételi pozíciók egy részét is likvidálni kell. Az újabb eladások viszont még lejjebb nyomják az árat, ami újabb pozíciókat sodor a likvidálási sávba. Így lesz a tőkeáttételből a kriptopiac fúziós bombája.

Az ETF-forgóajtó

A történet harmadik szereplője az ETF. A Bitcoin ETF úgy működik, mint egy tőzsdei befektetési alap. A befektető egy részvényt vesz, de a háttérben az alapkezelő ténylegesen Bitcoint tart. Azaz minden egyes befektetés tényleges vételként jelenik meg a kriptopiacon.

A nagy újítás 2024 elején az volt, hogy az ETF-eken keresztül a nyugdíjalapok, intézményi befektetők és óvatosabb kiskereskedők is egy kattintással vehettek kriptót. Ehhez nem kellett számlát nyitniuk egy kriptotőzsdén, nem volt szükségük speciális hardvertárre, vagy kriptós pénztárcára.

A 2024-es indulás után az ETF-ekbe beáramló pénz látványosan támogatta a Bitcoin áremelkedését. Nagy szerepe volt abban, hogy 2025 októberére a Bitcoin 120–125 ezer dollár körül új csúcsot ütött.

Ám amikor a vámháború, a 19 milliárdos likvidációs sokk és a növekvő bizonytalanság találkozott, az ETF-befektetők jelentős része egyszerűen megnyomta a „sell” gombot. A Morningstar és más piaci beszámolók szerint november közepére az amerikai Bitcoin ETF-piacról közel 3 milliárd dollár áramlott ki, ami történelmi havi csökkenésnek számít.

A 90 ezer dollár alá eső Bitcoin árfolyamáról beszámoló hírek rendszeresen összekapcsolták a nappali grafikonokat azzal, hogy az ETF-ekben ülő befektetők immár összességében veszteségben vannak. Ez a helyzet pedig a tipikus befektetőt inkább készteti eladásra, mint vásárlásra.

Adatvakság

Miközben a kriptoszínpadon fut a dráma, a díszleteket az amerikai politika rendezi át. 2025. október 1-jén teljes kormányzati leállás lépett életbe az Egyesült Államokban. A Kongresszus nem tudott megegyezni a finanszírozási törvényről, így a szövetségi intézmények nagy része, a statisztikai hivataloktól a minisztériumokig, kénytelen volt bezárni vagy minimális üzemmódban működni.

A shutdown végül 43 napig tartott, ezzel a leghosszabb teljes kormányzati leállás lett az amerikai történelemben. A következmények között nemcsak az elmaradt fizetések, a reptéri káosz és a szociális programok akadozása szerepelt, hanem valami kevésbé látványos, de a piacok számára életveszélyes dolog: az adatvakság. A Bureau of Economic Analysis, a Census Bureau és a munkaügyi statisztikai hivatalok ugyanis nem tudták időben közzétenni a kulcsfontosságú inflációs, foglalkoztatási és GDP-adatokat. A J.P. Morgan elemzői egyenesen arról írtak, hogy a Fed kamatdöntései adatvákumban kénytelenek megszületni. Ráadásul a leállás akár 1,5 százalékponttal is csökkentheti a negyedik negyedéves növekedést, még akkor is, ha egy részét később visszapattanás követi.

Egy ilyen helyzetben a piac olyan, mintha valaki bekötött szemmel vezetné az autóját. Nem látja pontosan, mennyi az infláció, nem tudja, mennyire pörög a munkaerőpiac, és azt sem, hogy a Fed mennyire van rákényszerítve további kamatcsökkentésekre vagy kamatemelésekre. Ilyenkor a befektetői reakció szinte mindig ugyanaz, csökkenteni a kockázatos kitettséget.

A Bitcoinról szóló elemzések ezért nem csak az ETF-kiáramlásokra és a likvidációkra mutattak rá, hanem arra is, hogy a befektetők elkezdték felülsúlyozni a biztonságos befektetéseket. Az állampapírt, a dollárt, az aranyat. Eközben a kriptoban és más magas kockázatú eszközökben visszavágták a kitettséget. A digitális arany narratíva tehát ismét csúfosan megbukott.

Kriptociklusok

A dátumnak más tekintetben is jelentősége van. 2024. április 19-én zajlott a legutóbbi Bitcoin-halving. Ekkor a blokkjutalom (amit a bányászok kapnak egy blokk előállításáért) felére csökkent. A halving lényege, hogy nagyjából négyévente felezi az új Bitcoinok kibocsátását, így garantálva azt, hogy a teljes mennyiség sose lépje át a 21 milliót.

Számos visszatekintő elemzés azt mutatja, hogy a halving utáni időszakban gyakran látunk hasonló mintázatot. Nagy rali, majd 12-18 hónapon belül egy jelentősebb korrekció. Ha ezt a mintát rávetítjük a jelenre, akkor 2025 őszén pontosan ebben a 12–18 hónapos ablakban ülünk. A Trump-tarifák, az ETF-kiáramlások és a shutdown okozta bizonytalanság tehát úgy érkezett meg, hogy a piac amúgy is készen állt egy korrekcióra.

A technikai elemzésben hívők számára a helyzetet még egy motívum tette még nyomasztóbbá. A „death cross”. Ez az a pillanat, amikor az 50 napos mozgóátlag alulról keresztezi a 200 napos mozgóátlagot. Amikor a CoinDesk arról írt, hogy a Bitcoin 90 ezer dollár alá esett, külön hangsúlyt kapott, hogy a death cross megjelenése fokozta a félelmet, és sok szereplőnél automatikus eladási jelként működött.

Digitális arany?

A 2025-ös ősz egyik legkellemetlenebb kérdése a Bitcoinnal kapcsolatban az, hogy vajon tényleg úgy viselkedik-e, mint amit a rajongók évek óta ígérnek. Digitális arany, válságbiztos menedék, infláció elleni fedezet, vagy sem.

Ha a számokat nézzük, a válasz meglehetősen kijózanító. Az ősz során, amíg a Bitcoin 120–125 ezerről 80–90 ezer közé zuhant, és a kriptopiac összértéke több mint ezermilliárd dollárral zsugorodott, a piac épen kockázatkerülő ciklusában volt. Nem meglepő, hogy az arany, és az arra épülő ETF-ek inkább erősödtek, miközben a Bitcoin a részvénypiacokkal, különösen a kockázatosabb tech-indexekkel mozgott együtt.

A piaci elemzések kimutatták, hogy a Bitcoin ármozgása alacsony korrelációt mutatott az arany ETF-ekkel, viszont szorosan korrelált a kockázatos részvénykosarakkal. Vagyis a Bitcoin inkább egy magas kockázatú eszköznek tűnik, semmint válságálló megtakarításnak, vagy menekülőeszköznek.

Kérdőjelek

Itt érdemes egy pillanatra megállni, és feltenni a kérdést, hogy nem temetjük-e túl korán a Bitcoint. Hiszen közben fontos, pozitív folyamatok is zajlanak.

Az egyik ilyen érv a szabályozási és intézményi áttörés. Az Egyesült Államokban 2024 óta több spot Bitcoin ETF indult, 2025-ben pedig Ethereum ETF-eket is jóváhagytak, miközben a jogalkotók a kriptoszabályozás egyes elemeit (például a stablecoinokat) is elkezdték komolyabban keretek közé szorítani. Normális körülmények között az ilyesmi bullish jel, azaz inkább az árfolyam emelkedése irányába mutat.

A másik gyakran hangoztatott érv az, hogy a Fed az elmúlt 12 hónap során több lépésben kamatot csökkentett. Ez általában szintén kedvez a kockázatos eszközöknek. Tény azonban, hogy a támogató monetáris politika ellenére a Bitcoin mégis mélyrepülésbe kapcsolt.

A magyarázat az, hogy a makrokörnyezet nem lineáris. Egy kamatcsökkentés jelezheti azt is, hogy a jegybank reagál a negatív piaci fejleményekre. Ilyenkor a befektetők fókusza a rossz gazdasági környezeten van, és nem a kamatvágás mozgatja a folyamatokat.

Hasonlóan ambivalens az intézmények jelenléte. Az ETF-ek elindulása és a vállalati mérlegekben megjelenő Bitcoin-állományok első ránézésre stabil támaszt jelentenek. Ugyanakkor a 2025-ös ősz azt mutatta, hogy amikor a hangulat romlik, ugyanezek az intézmények képesek rekord sebességgel visszavonulót fújni, és több milliárd dollárnyi kriptót dobni a piacra néhány hét leforgása alatt. A nagy szereplők megjelenése így nem annyira stabilitást jelent, mint megnövekedett volatilitást.

Zárszó

A cikk elején említett ismerősöm azon töprengett, hogy a 100 ezer dollár alatti ár a nagy kriptosztori végét jelzi-e. A kérdés jogos. Lehet úgy tekinteni erre az őszre, mint egy durva kijózanító pofonra. A tőkeáttétel túl magas volt, a makrokockázatot alábecsülték, az ETF-eket sokan egysíkúan csak keresleti csatornának látták, nem pedig kétirányú utcának. A digitális arany narratíva sem állta ki a valóság próbáját, amikor egyszerre csapott le a vámháború, a shutdown és az adat-vákum.

De ahogy minden tél után jön a tavasz, úgy a mostani ármozgások sem jelentik a kriptopiacok végét. Kiderül majd, melyik projekt áll stabil lábakon, kinek mennyire jó a stratégiája és az üzleti modellje, és ki készült fel időben. A blokklánc nem omlott össze, a szabályozási keretek pedig csak szilárdabbak lettek.

A legfontosabb tanulság minden befektető számára az, hogy át kell gondolnia, hogy mennyire okos döntés az, hogy komoly súlyt kapjon a befektetési portfoliójában egy olyan eszköz, amely egyszerre ciklikus, tőkeáttétel-érzékeny, ETF-vezérelt, és hangulatfüggő.

A kripto-tél tehát lehet, hogy tényleg beköszöntött. De ha már így alakult, legalább megtanít bennünket arra, hogy ne csak a hóesést nézzük a grafikonon, hanem figyeljünk arra is, hogy elég meleg legyen a kabátunk.

A cikk szerzője Sebestyén Géza, az MCC Gazdaságpolitikai Műhelyének vezetője, a BCE egyetemi docense