A mostani olajpiaci helyzet olyan, mint amikor hosszú várakozás után egy baleset roncsait már eltakarították, ám az autók még kilométereken át araszolnak az autópályán. A pénzügyi piacok a friss amerikai-iráni tárgyalási hírekre már a békét kezdték árazni. A Brent 80 dollár alá csökkent, és az LNG-árak is mérséklődtek.
Csakhogy a Hormuzi-szoroson áthaladó hajók kapitányai, biztosítói és megrendelői nem Bloomberg-terminálokon, hanem radarokon, katonai figyelmeztetéseken és háborús kockázati felárakon keresztül érzékelik a világot.
Egy diplomáciai hír képes másodpercek alatt dollárokat faragni az olajárból, ám a fizikai olajpiac nem ilyen gyors. Egy határidős kontraktust egy algoritmus ezredmásodperc alatt újraárazhat, de egy tanker nem járja meg ugyanennyi idő alatt az utat a Perzsa-öbölig és vissza.
De egy biztosító sem felejti el azonnal a háborús kockázatot, ahogyan egy finomító sem tervezi át egyetlen hírre a következő hetek nyersolaj-beszerzését. A piac már örül a béke első hangjainak, ám eközben az ellátási lánc fülében még bőven a konfliktus lövései visszhangzanak.
A világ olajpiacának szűk keresztmetszete
A Hormuzi-szoros a világgazdaság egyik legfontosabb artériája. Az IEA adatai szerint 2025-ben közel napi 15 millió hordó nyersolaj haladt át rajta, ami a globális nyersolaj-kereskedelem nagyjából egyharmada. Az EIA becslése szerint a szoroson átmenő forgalom 2024-ben és 2025 első negyedévében a teljes tengeri olajkereskedelem több mint egynegyedét, a globális olaj- és kőolajtermék-fogyasztás körülbelül egyötödét tette ki.
A szoros stratégiai jelentősége abból fakad, hogy Szaúd-Arábia, Irak, Kuvait, Katar, az Egyesült Arab Emírségek és Irán energiaszállításainak jelentős része ezen a keskeny tengeri kapun keresztül éri el Ázsiát és a világpiacot. Kína és India együtt az IEA szerint a Hormuzon átmenő nyersolajexport 44 százalékát kapta 2025-ben. Ez azt is jelenti, hogy a Hormuz körüli kockázati felár beépül a sanghaji finomítói döntésekbe, a tokiói energiaszámlákba, az európai gázárakba és az autósok benzinköltségébe.
Ráadásul a piacok nem csak azt árazzák, hogy a szorost fizikailag lezárták-e vagy sem. Legalább ilyen fontos, hogy a hajózási társaságok mennyire mernek belépni, a biztosítók milyen kockázati díjakat kérnek, a haditengerészeti védelem mennyire megbízható, és a kikötőkben mennyire sérült meg az infrastruktúra.
Egy tanker sem csak vas, hanem személyzet, rakomány, lobogó, kikötők, katonai kockázatok és biztosítások összessége. Ha ezek bármelyike drágul, akkor drágább a szállítás, a finomító költsége, a benzinár és így a globális infláció is magasabb lesz.
Ezért nem szabad túlértékelnünk a pillanatnyi olajárat. A 80 dollár alatti Brent persze jó hír, de ugyanez az ár lehet túlzott optimizmus jele is. Az olaj a gazdaság vére. Ha a vérnyomásmérő jó értéket mutat, attól még az erekben lehet szűkület.
A piac gyorsabb, mint a tanker
A pénzügyi piacok a jövőt árazzák, a fizikai ellátási láncok viszont a jelenben élnek. A határidős árfolyamok azonnal reagálnak a diplomáciai hírekre, mert a piaci szereplők várakozást vesznek és adnak el. Egy béketárgyalási szalagcím elég ahhoz, hogy a kockázati prémium egy része eltűnjön a Brentből vagy a WTI-ből.
A fizikai világ azonban teljesen más időtávokban operál. Náluk a rakodási idők, a hajózási útvonalak, a kikötői kapacitások, a finomítói inputmix és a készletszintek szabják meg, hogy egy megállapodás hatásai milyen gyorsan gyűrűznek tovább.
A fogyasztói árak emiatt gyakran aszimmetrikusan viselkednek. A nyersolaj drágulását a benzinár sok országban gyorsabban követi felfelé, mint lefelé a nyersolaj esését. Ennek nemcsak kapzsiság az oka, hanem készletezési logika, adótartalom, finomítói marzs, devizaárfolyam, kiskereskedelmi szerződés és óvatosság is.
Keynes szerint a piac tovább maradhat irracionális, mint ameddig a befektető fizetőképes marad. Az irracionalitás azonban nemcsak buborék vagy pánik formájában jelentkezhet, hanem túl gyors megnyugvás alakjában is. Amikor a piac egyetlen diplomáciai hír alapján úgy viselkedik, mintha a fizikai ellátási lánc már helyreállt volna, akkor is kérdéses a teljes racionalitás.
Gyors győzelem, lassú helyreállás
1990. augusztus 2-án Irak lerohanta Kuvaitot. Az olajár néhány hét alatt meredeken emelkedett. A havi átlagár júliusban még körülbelül 17 dollár volt, ám októberre már 36 dollár közelébe került, a csúcs pedig 46 dollár körül alakult. A piac egyszerre félt Kuvait kiesésétől, Irak kapacitásaitól, a szaúdi termelés veszélybe kerülésétől és attól, hogy a Perzsa-öböl energiaközpontból hadszíntérré válik.
A piac azonban már a háború alatt elkezdte árazni a gyors amerikai sikert. Ahogy a koalíció ereje láthatóvá vált, úgy csökkent a hosszú ellátási sokk valószínűsége és az olajár is. Ám a fizikai folyamatok akkor is lassabbak voltak.
A kuvaiti olajkutak felgyújtása, a termelési kapacitások sérülése és a regionális bizonytalanság nem tűnt el a hadműveletek első sikereivel. A nem piac tévedett, csak nem tudott különbséget tenni két idősík között. A katonai megoldás és az olajipari helyreállás között.
Amikor a rali csak szünet
A 2008-as pénzügyi válság is sok tanulsággal szolgál. 2008 márciusában a Bear Stearns megmentése után sokan azt hitték, hogy a válság megoldódott. Ám szeptemberben a Lehman Brothers csődje, az AIG kimentése és a Washington Mutual bukása megmutatta, hogy az öröm korai volt.
A válság hónapjaiban több brutális emelkedést is láthattunk. 2008. október 13-án az S&P 500 több mint 11 százalékot nőtt, és október 28-án ismét kétszámjegyű volt az emelkedés. Ezek a ralik azonban nem a válság végét jelentették, hanem a pánik közbeni levegővételt.
A pénzügyi piacokon a megnyugvás gyakran nem diagnózis, hanem egy pillanatnyi szünet a sok rossz hír áradatában. A befektetők egy állami beavatkozásra, egy garanciára, egy mentőcsomagra vagy egy jegybanki mondatra úgy reagálnak, mintha minden rendben lenne.
A papírolaj extrém ára
2020 áprilisa különösen látványosan mutatta meg, hogy a pénzügyi kontraktus és a fizikai olaj nem ugyanaz. A koronavírus-járvány alatt összeomlott a közlekedés. Repülőgépek álltak a földön, autópályák ürültek ki. 2020. április 20-án a WTI májusi kontraktusa mínusz 37,63 dolláron zárt. Azaz az eladó fizetett a vevőnek.
A negatív WTI-ár természetesen nem azt jelentette, hogy az olaj értéktelen nyersanyaggá vált. Csupán arról volt szól, hogy a rossz helyen és rossz időben vásárolt olaj teherré vált. Azaz a pénzügyi piacok itt is elváltak a fizikai piacoktól.
Narratívák és a törékenység
Robert Shiller narratív közgazdaságtan elmélete szerint a piacok nem csupán adatokat, hanem történeteket is áraznak. Egy olyan hír, mely szerint „a felek megegyeztek”, „a szoros újra megnyílik”, „a tankerek újra elindulhatnak” ugyanúgy hat az árakra, mint egy beruházási döntés vagy egy új vevő megjelenése.
Ám Nassim Nicholas Taleb logikája alapján a piaci törékenység is lényeges. Egy konfliktushelyzet, és különösen egy háború rengeteg rejtett kockázatot hordoz. Elég egy eltévedt drón, egy félreértett nyilatkozat, egy szerencsétlen félmondat, és minden borul.
Ez a mostani helyzetben különösen fontos. Amikor a piac a békét árazza, akkor a negatív meglepetések esélye és hatása egyaránt sokkal jelentősebb, mint nyugodt, feszültségektől mentes időkben. Eufória idején nehéz jó hírekkel szolgálni, sőt, a tőzsde ilyenkor a semleges eseményeket, azaz a pozitív hírek hiányát is kudarcként értékelheti.
A tőzsde már ünnepel, a tanker még vár
A történelem újra és újra megmutatta, hogy a pénzügyi piacok és a reálgazdaság nem ugyanarra a ritmusra mozognak. A befektető a másodperc törtrésze alatt kattint, ám a biztosító sokkal lassabban számol kockázatot, és a tanker is csak akkor indul el, ha az útvonal nemcsak papíron, hanem a tengeren is biztonságos.
A mostani energiapiaci megnyugvás ezért inkább törékeny, mint végleges. A 80 dollár alatti Brent valóban jó hír, de nem bizonyíték arra, hogy a Hormuzi-szoros körüli kockázatok eltűntek. Egy nyilatkozat lefaraghatja az árat, de nem törli el azonnal a készlethiányt és a kockázatot.
Ráadásul ha a piac már a békét árazza, akkor a semleges hírek már csalódást kelthetnek, a rossz hírek pedig nagyon nagyot üthetnek. Akár egy elakadt tárgyalás, egy félreértett nyilatkozat vagy egy katonai incidens visszahozhatja a magas energiaárakat.
Az energiapiacon is igaz, hogy a béke híre gyorsabban utazik, mint maga az olaj. Ezért a mostani ár nem feltétlenül a veszély végét jelenti, hanem lehet, hogy csak egy apró fellélegzés két geopolitikai tájfun között.
A szerző Sebestyén Géza, a BCE docense és az MCC Gazdaságpolitikai Műhelyének vezetője